From：奥村尚
都内のオフィスより、、、

こんにちは。
奥村です。

先週(9月21日)の日銀金融政策決定会合の内容に関して、
タイムリーなので述べてみたいと思います。

日銀の発表は２点ありましたが、
今回は、ETFという投資信託の購入に関する変更に焦点を当てます。

この変更を簡単に言うと、
日経平均型のETFをあまり買わないようにして、
TOPIX型のETFをなるべく買うようにしたということです。

みなさんは、日経平均とTOPIXの違いをご存知ですか？

案外、知っているようで知らないことでもあると思いますので、
まず、それを説明したいと思います。

日経平均というのは、別名日経225という、
日経新聞社が選んだ225社の株価の単純平均です。

たとえば、株価50万円の会社と株価500円の会社があると、
その株価の平均は(50万円+500円)/2 = 25万250円になりますが、
それと同様のことを225社の株価を使って行います。

この方法は、とにかく株価が50万円でも500円でも、
単純に平均するので、株価が高い会社の影響度が大きくなります。
しかし、それは株価が高いだけでが規模が大きな会社とは限りません。

日経平均に最も影響を与えている会社はファーストリテイリングです。
その株価は3万3千円と、高いからです。

この１社だけで、実に日経平均の7.8%、
KDDI、ファナック、ソフトバンクを入れた
構成率上位４社で、日経平均の20.8%を占めています。

この４社を四天王と呼んでおきましょう。

TOPIXは、日経平均とは違い、
東証１部上場会社「全ての」時価総額を合計したものを
1968年1月4日を100として指数化したものです。

時価総額は(株価ｘ発行済み株式数)のことで、
規模が大きな会社ほど大きな値になります。

日本最大の企業はトヨタで、時価総額２０兆円です。
そのトヨタですら、TOPIXに対する構成率は3.7%です。

TOPIXにおける四天王の構成率は、
束になっても4.26%ですから、
トヨタ１社程度というわけです。

この時価総額型が、
英FTSE、米S&P500でも採用される
株式指数の世界標準といってよいでしょう。

日経平均は、日経新聞社の選定した
225社の株価を平均したもので、
市場全体の動きを示すものとはいえないのですが、

TOPIXは、東証一部全ての会社が
規模の大きさに比例して関与するので、
市場全体の動きを示すもの、といえるのです。

ですから、時々、日経平均が-18、
TOPIXが+1.6などとプラスマイナスに分かれるときがありますね。

この時はTOPIXをチェックするのが
市場全体を理解する事になります。

ちなみに、NYダウで知られる有名な株価指数も
日経225と同様、単純平均です。

Wall Street Journalの発行元である
ダウジョーンズ社が30社決めて、
その株価を単純平均します。

本題に戻りましょう。

なぜ、日銀が日経平均型のETFを買いたくないか、
これでわかると思います。

日経平均を買うという事は、
自動的にその資金の20.8%は、
四天王を買うことになるのです。

東証一部上場企業は1981(2016年9月27日現在)もありますから、
たった４社に20.8%も使う事は出来ない、ということですね。

ここで、日銀の個別企業への投資額を試算してみましょう。

日銀のETF年間予算は5.7兆円です。
その内訳は、日経平均型54%、TOPIX型42%、JPX400型 4%（Torio AM推計）です。

ファーストリテイリングへの投資額は2564億円になります。

table1（Torio AM作成）

この会社は時価総額3兆3千億円ですから7.8%にあたります。
たった1年で、日銀は、この会社の大株主になるわけです。
（実際には投資信託として買うので、株主としての権利はなく、配当だけをもらう）

政策変更後の投資額は結果だけお伝えすると1300億円なので、半減です。
市場は直ちに反応し大きく下落しました。

こうした、いびつさを修正し、
東証１部全体の株式を公平に
買い支えるようにするのが、今回のポイントです。

さて、日経225とTOPIXの比率をNT倍率と呼びますが、
ここ最近は日経平均が弱く、TOPIXが強くなってきていることがわかります。
そして、それは日銀の今回の政策発表でさらに加速しました。

fig1-ntb出典:日本経済新聞社

市場では、ここ最近は、日経平均の先物を売って、
TOPIX型を買う裁定取引がさかんに行われているのは、こうした背景があるのです。

ところで、東証1部市場の時価総額は、1990年のバブル期にほぼ並んでいます。
とすると、TOPIXも、本来は当時と同じ水準になっているはずですね。
でも実際は、当時の半分です。

fig2（Torio AM作成）

なぜ、こうなっているか、ご存知でしょうか？

2005年から、東証が浮動株のみを考慮した算出に変更したからです。
浮動株を説明するために、まず、固定株について説明してみます。

固定株というのは、市場で売買されることのない株です。

大企業は、オーナーや金融機関、グループ企業など
固定的な株主が多い傾向にあります。

こうした株主は、株を手放さないため、市場には出ません。
これが固定株です。固定株ではないものを、浮動株と呼びます。
発行済み株式の 何パーセントが浮動株であるかを示すのが、浮動率です。

浮動率0%だと、全てが固定株であり、
一切市場では売買されないことになります。

東証は、浮動率が35%以上ある事が
東証一部上場の要件なので、35%が下限になります。

そして、TOPIX指数は、上場企業の価値の値動きを示しますから、
市場に出ない株式をあらかじめ差し引いて、
つまり固定株を排除して、時価総額を計算するのです。
（実際は企業ごとに東証が発表する浮動率を時価総額にかける）

したがって、実際は時価総額は1990年と同じになっても、
全体の浮動率が50%の場合、TOPIXは、当時の50%になるというわけです。

今回は、日銀の政策を切り口として、
よく使われる株式指数についての解説をしてみました。

よく分からない点は、コメントにてご質問いただけると幸いです。

それでは、次回もお楽しみに。

奥村尚